Opzioni MIBO - Il Box Spread : una scatola di sicurezza per ogni evenienza

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Come mettere in cassaforte i guadagni (o cristallizzare le perdite !) quando non si riesce ad uscire da una posizione, e si ha paura di essere “scippati” !

Cari amici di francescocaranti.net, appena la volta scorsa vi ho ringraziato per la vostra crescente partecipazione, e voi continuate ad aumentare a ritmo sostenuto, davvero non trovo più le parole per esprimere, a nome di tutto lo Staff, quanto mi senta onorato di tutto ciò.
Bene, torniamo al nostro fantastico viaggio nel mondo delle Opzioni. Quest’ oggi voglio presentarvi una figura decisamente poco trattata nei testi, in quanto ritenuta inutile, ma che nella realtà in non pochi casi può rivelarsi non utile, ma fondamentale per la salvaguardia delle posizioni in mano all’ operatore.
 
Abbiamo studiato nelle precedenti lezioni il Bull Spread di Call, utilizzato da chi vuole costruire un portafoglio rialzista, ed il suo opposto , sempre a debito, il Bear Spread di Put, posto in essere da chi ha una visione ribassista del mercato.
E’ ormai chiaro a tutti che gli spread, sia a debito che a credito (così denominati in quanto la loro costruzione comporta rispettivamente un esborso o un incasso di liquidità) consentono di mantenere il controllo totale del rischio sia nella proiezione a scadenza, che nel durante. Vediamo cosa accade qualora si decida di costruire simultaneamente una Bull Spread e una Bear Spread a debito, utilizzando le stesse basi e la stessa scadenza. Ad esempio, con il sottostante sui livelli attuali, ovvero 20172 al close di oggi martedì 19 Maggio, consideriamo la seguente figura :
 
A)    Bull Spread di Call, scadenza Giugno 2009
 
+ Call 19000 (1530) , - Call 20000 (890) ;
 
B)    Bear Spread di Put, scadenza Giugno 2009
 
+ Put 20000 (735) , - Put 18000 (400) .
 
Visualizziamo ora sul Panel il payoff a scadenza della posizione complessiva:
 
 
 
Riportiamo il medesimo payoff sull’apposito grafo generato dal Panel:
 
 

 
Come vedete, il payoff è costituito da una retta orizzontale parallela all’ asse delle ascisse su cui sono riportati i valori dell’ Indice, ovvero è costante al variare di quest’ ultimo. Il valore assoluto è decisamente modesto, ma positivo ovunque: quindi, il lettore poco attento potrebbe credere di aver trovato il corno dell’abbondanza dopo averlo tanto cercato!
In realtà, come già sapete, in Borsa non esistono guadagni facili (o “pasti gratis” come li chiamano i nostri colleghi di Wall Street), quindi da qualche parte deve esserci un inghippo. Ecco quale :
1)Innanzitutto il valore assoluto del payoff è molto modesto, in teoria dovrebbe essere perfino inferiore a quello riportato (presumibilmente, quando verranno assegnati stasera i prezzi di regolamento delle opzioni, lo diventerà), in quanto, a causa del legame tra Future, Opzione Put e Opzione Call (Triangolazione o Parità Call / Put il cui significato ormai conosciamo) dovrà eguagliare gli interessi sul valore del sottostante ingabbiato. Al trascorrere del tempo si apprezza (in misura infinitesimale) solo per il maturare degli interessi. Allo scopo, giova ricordare che il future incorpora anch’esso una certa quantità di valore temporale, dato dagli interessi sul valore del sottostante.
Pertanto, se occasionalmente compare un payoff superiore, è solo ed esclusivamente perché in quel momento i prezzi delle Opzioni non sono correttamente allineati, il che può benissimo accadere a sfavore dell’operatore, con payoff costantemente negativo; a complicare ulteriormente il quadro, sia in positivo che in negativo, ci si possono mettere anche i repentini movimenti del mercato , specie se non siamo molto svelti a completare la figura in fretta
 
2)Il payoff ottenuto si riferisce ai prezzi teorici delle Opzioni, determinati con la formula di Black & Scholes, solitamente a metà dello spread denaro/lettera proposto dal Market Maker. Ma come ben sa chiunque abbia un minimo di esperienza operativa, è difficilissimo ottenere per quattro operazioni di fila di spuntare i prezzi teorici, anzi, molto spesso, se si vuole avere la ragionevole certezza di essere eseguiti, e sempre che il mercato non si muova all’ improvviso,bisogna concedere qualche tick al Market Maker, dopotutto anche lui deve pur campare!
In molti penserete “Va là, che campa bene…” . E qui approfitto per spezzare una lancia a favore di questa categoria di operatori, troppo spesso messi alla gogna anche ingiustamente. Innanzitutto, almeno per quanto riguarda le Opzioni sull’ Indice, il loro comportamento non è affatto scorretto. In genere, salvo momenti particolari della seduta (immediata apertura, uscita di dati macro Usa, e simili) sul book loro ci sono sempre e propongono spread denaro/lettera accettabili. Ma soprattutto, il dovere di essere costantemente sul book è una vera e propria spada di Damocle : tanto per fare un esempio, mentre il mercato scende a rotta di collo, voi vendete Call, destinate presumibilmente a morire, e loro se le devono prendere, o, spesso ancor peggio, voi volete comprare Put, e loro ve le devono dare, ben sapendo che possono lievitare ! E poi, diciamocelo francamente, non ci fossero i Market Maker, dovremmo sottostare ai “prezzi pazzi” buttati là da operatori privati come noi, che magari cercheremmo di comprare un’ opzione del valore teorico di 600 punti mettendoci in book a 200 facendo finta di nulla (non dite di no perché lo abbiamo fatto tutti !) .
Chiusa questa parentesi, torniamo a noi. Quello precedentemente descritto è il cosiddetto fenomeno dello “slippage”, ovvero differenza tra i prezzi di eseguito effettivamente realizzati, e quelli teorici attesi . Normalmente, non ci facciamo troppo caso, ma nel caso della figura in esame ha un notevole peso, quanto basta a rendere il payoff costantemente negativo, ed oltre a ciò non è trascurabile neppure l’ incidenza delle commissioni.
Comunque, il payoff costantemente orizzontale, al di là del suo valore assoluto e segno, ha un ben preciso significato : con tale struttura, il valore del sottostante compreso tra le due basi coinvolte è ingabbiato, o ancor meglio, “inscatolato” : per tale motivo la figura viene denominata “Box Spread” . I nostri colleghi americani, che hanno una fervida fantasia nel dare i nomi alle strategie in Opzioni, la chiamano scherzosamente “alligator spread” , dal momento che tra commissioni e slippage i pochi profitti potenzialmente maturabili vengono mangiati dal mercato con una voracità degna del rettile citato.
Allora, verrebbe facilmente da pensare, che senso ha mettere su una strategia che in pratica non ha alcuna speranza di sortire effetto? In effetti, messa così, nessuno. Tuttavia esistono alcuni casi in cui può tornare decisamente utile.
In base ai regolamenti di Borsaitalia per il mercato Idem, i Market Maker non sono tenuti a presentarsi in book con proposte denaro/lettera per tutti gli strike, ed in effetti, spesso non si riescono a scambiare le opzioni finite molto In the Money , per intenderci, quelle che valgono da 2500/3000 punti in su. Oltre a ciò, qualora si presentino in book, sono ammessi spread molto ampi per le opzioni molto ITM . Un simile stato di cose può creare notevoli difficoltà ad un operatore che intenda uscire da una simile posizione, in guadagno o in perdita.
Supponiamo, a titolo di esempio, di avere una Call 16000 a scadenza Giugno, il cui valore teorico si attesterebbe sui 3970 punti, con sottostante a 19900 a 29 giorni dalla scadenza, di volerla vendere ma che in book non ci sia nessuno : è facile a quel punto iniziare a pensare “oddio, come faccio, se adesso inizia a scendere io ci rimetto centinaia di euro all’ ora !” , e lasciarsi sopraffare dal panico.
Invece la soluzione c’è, ed è anche molto elegante dal punto di vista stilistico : si costruisce un Box Spread a partire dalla Call che già possediamo.
Invece della Call che abbiamo in portafoglio, andiamo a vendere la prima Call ITM scambiata dai Market Maker con spread contenuti, supponiamo che sia la 19000 , al prezzo di 1330 punti. Con questa prima operazione, abbiamo completato una Bull Spread di Call 16000 – 19500 , incassando anche un notevole valore temporale dalla vendita della Call 19000 : tuttavia, non abbiamo ancora finito, in quanto non è affatto escluso un consistente ribasso che buchi lo strike 19500 e vada a consumare il payoff del Bull Spread, fino ad azzerarlo, se il ribasso dovesse estendersi a 16000. Un simile disastro può essere scongiurato utilizzando parte del valore temporale incassato dalla Call 19000 per acquistare un Bear Spread di Put , composto dalla 19000 acquistata (450 punti), e dalla 16000 venduta (66 punti) . Così operando, si è costruito un Box Spread tra le basi 16000 e 19000, che qualunque cosa accada, alla scadenza delle Opzioni coinvolte restituirà in ogni caso 3000 punti , quindi non resta che aspettare la scadenza ed il gioco è fatto !
 
Come si è appena visto, l’ operazione iniziale, ovvero l’ acquisto di Call finito molto ITM, darà il giusto guadagno, nonostante il rischio di successivo deprezzamento per l’assenza di controparte nel cercare di rivendere la Call.
 
Magari poi l’ indice non scenderà, e ci morderemo le mani per aver acquistato il Bear Spread che non sarà servito a nulla: sfortunatamente, sono tutti discorsi che si fanno dopo, ma quando si opera si deve decidere prima !
 
Allo stesso modo è possibile, nel caso opposto, cristallizzare la perdita per un’ opzione venduta allo scoperto e finita molto ITM, e ciò vale al di là del fatto che a nostro avviso, come molte volte abbiamo affermato, non si devono vendere opzioni totalmente scoperte (salvo che si disponga di ingente liquidità e che i premi incassati siano davvero appetibili !), né tantomeno, se le cose si mettono male, aspettare che diventino molto In the Money.
 
Vi ringrazio per l’attenzione, e vi aspetto, come di consueto numerosi, per il prossimo intervento.
 
Giangiacomo Rossi